在此前習酒明確終止上市后，“醬香酒第二股”爭奪戰的目光多集中于郎酒股份和國臺酒業，國臺酒業雖先一步提交了招股書，但以郎酒股份緊隨其后的表現來看，“醬酒第二股”的寶座花落誰家還尚未有定論。

此次IPO，國臺酒業擬公開發行不超4282.10萬股，占發行后總股本比例不低于10%不高于10.50%，擬募集資金25億元，將分別投入于醬香型白酒技改擴建工程項目（20億元）和補充流動資金。

國臺酒業因為出自貴州省仁懷市的茅臺鎮，因此“茅臺第二”聲音正喧囂盛上，但當興奮情緒消退后，國臺酒業的問題也開始顯現出來，其正仍面臨規模小、庫存高、償債壓力較大、缺乏品牌認知等阻礙，和老鄉茅臺完全不可同日而語。

追夢“茅臺第二”，規模、品牌力有限

據記者了解，國臺酒業最初并不叫“國臺”，原名為“貴州仁懷茅臺鎮金士力酒業有限公司”。

2001年，天士力創始人閆希軍通過醫藥行業賺到第一桶金后，決定在茅臺鎮投資500萬元，進入了白酒行業。為了傍上茅臺的名氣，國臺酒業主打商標“國臺”二字，與“國酒茅臺”有著共同的“國”字與“臺”字。

但實際上，這些做法都只是國臺追夢“茅臺第二”的表面功夫。

國臺酒業主要生產醬香白酒，以國臺國標酒、國臺十五年和國臺龍酒主打高端市場，高端產品占比公司總營收的83%。

輔以國臺醬酒、國臺好禮和國臺國禮壇酒服務中高端市場，營收比重為17%。參照零售價500元/500ML及以上的為高端產品、300元/500ML至500元/500ML的為中高端產品的標準，國臺100%的產品零售價都在300元以上。

國臺酒業雖然定位在中高端、高端產品價格帶，但當下醬酒高端市場由茅臺絕對占領，郎酒、習酒與之爭當“醬酒第二股”，這對國臺的品牌力提出了挑戰。

而從品牌力來看，國臺酒業不僅夠不上茅臺，而且與五糧液(241.740， 0.00， 0.00%)、瀘州老窖，和郎酒、習酒等也有不小差距。無論是品牌影響力還是企業規模，國臺酒業都是典型的區域酒企，缺乏品牌認知與核心主導產品，短期內難以形成差異化競爭優勢。

以2019年為例，對比業績，茅臺的營收規模約是國臺酒業的45倍，凈利幾乎是國臺酒業的100倍。相比未上市酒企，同爭“醬酒第二股”的郎酒和習酒，銷售規模已經分別是120億元、80億元，而同期國臺酒業還不足20億元，國臺酒業的競爭壓力不小。

家族高度控股，股東也是經銷商

據招股書顯示，閆希軍、吳迺峰、閆凱境和李畇慧通過國臺集團、天士力大健康及華金天馬合計控制國臺酒業84.00%的股權。

其中，閆希軍與吳迺峰為夫妻關系，閆凱境為閆希軍之子，李畇慧為閆希軍的兒媳。

根據數據，2017年-2019年，國臺酒業營收分別為5.73億元、11.76億元、18.88億元，凈利潤分別為0.47億元、2.40億元、4.11億元。

在營收和業績雙暴漲的背后，該公司銷售模式的調整或是一大關鍵因素。報告期內，國臺酒業直銷收入占主營業務收入比例分別為12.64%、2.97%、2.71%，自2018年起直銷收入占比下降明顯，與之對應的是經銷收入的大幅增加。

同期，該公司簽約經銷商數量分別為318家、428家、799家，增長較快。值得注意的是，2017年-2019年，國臺酒業前五大客戶的銷售金額分別為1.11億元、2億元及2.42億元。

占營收比例分別為19.45%、17.01%、12.80%，關聯交易額占營收比例分別為8.94%、5.80%、4.24%。其中天津帝泊洱的銷售收入占營收比例分別為6.36%、4.09%、2.47%，為第一大客戶，占比較高。

而第二大客戶則是2017年直接入股國臺酒業的廣東粵強酒業有限公司及其關聯方。據記者了解，第一、二大關聯交易商的法人代表分別為國臺酒業實控人之一的吳迺峰、閆凱境。

而令人感到蹊蹺的是，就在國臺酒業公開提交ipo申請之際，為國臺酒業貢獻了大額業績的主要關聯方卻申請簡易注銷。

由此一來，二者交易明細的真實性也將在未來變得難以核查，中間存在利益輸送或未可知，此類關聯交易若將長期存在，值得警惕。

大量的關聯交易，讓市場開始擔憂公司是否有為了上市而“粉飾”業績。

負債率遠超同行，庫存高企周轉緩慢

從對標茅臺的口號中也可以看出，國臺酒業的野心著實不小，在2019年及2020年初，國臺先后斥資1.05億元、5.26億元進行了兩項并購。

但可一路蒙眼狂奔之后，國臺酒業暗藏的風險也正在暴露于眾。

據招股書顯示，2017年-2019年，國臺酒業的資產負債率分別為86.71%、58.3%、61.1%，遠高于同行業上市公司資產負債率均值31%。

2019年末，國臺酒業有息負債余額為18.17億元，該年度支付的利息為1.13億元，并且這些負債將在未來3年內陸續到期。而截至2019年末，國臺酒業貨幣資金為10.22億元，相比于有息負債，還存在8億元的缺口。

資產負債率的居高不下，也使得國臺酒業的財務費用跟著走高。2017年-2019年國臺酒業的財務費用高達1.04億元、0.67億元及0.95億元。另外，國臺酒業的高庫存，也正在引發市場擔憂。

記者注意到，2017年-2019年，其存貨分別為11億元、12.1億元、13.9億元，分別占總資產的32.8%、35.3%、28.6%。其中2018年存貨金額甚至高于當年的營收總額。

為了去庫存，國臺酒業也在絞盡腦汁的營銷，比如連續三年在央視等平臺投入重金進行廣告宣傳，此外還在機場、高鐵站、高速口、城市LED屏、寫字樓和小區廣告牌等位置投放廣告。

2017年-2019年，國臺酒業的銷售費用分別為1.03億元、2.37億元、4.47億元，銷售費用率分別為18.27%、20.33%、23.88%，高于行業18.5%均值。

甚至2019年銷售費用超過了當的凈利。也就是說，如果國臺酒業的銷售端不能有效發力，國臺酒業的財務壓力將會越來越大。