國家政策助推口腔醫療服務行業發展，口腔醫療市場潛力快速釋放。借助行業東風，瑞爾集團、中國醫療集團等紛紛啟動赴港上市。近期，牙博士醫療控股集團股份有限公司(下稱牙博士)亦向港交所遞交主板上市申請，正式踏入IPO賽道。

牙博士最初于2010年在江蘇成立，自2012年起開始建立牙博士品牌，向全年齡段客戶提供種植服務、正畸服務和綜合口腔服務。經過十余年發展，牙博士目前在華東地區擁有31家口腔服務機構，覆蓋蘇州、南京、上海及溫州等華東地區主要城市。

該公司主要控股股東為陳國鋒、劉明非和游宗明，3人分別持股27.29%、14.12%和13.8%，并通過簽署一致行動人協議，以合計持有55.21%的股份為公司最大股東。另外，根據灼識咨詢報告，就2020年總收入而言，牙博士是華東地區規模最大的中高端民營連鎖口腔服務提供商和第二大民營口腔服務提供商。

然而，查閱牙博士招股書，記者發現，2018年、2019年、2020年及2021年上半年(下稱報告期)，牙博士銷售費用占營業收入的比例高于同行業可比公司，成本較高。另外，牙博士業務主要集中于華東地區，收入依賴華東市場。

銷售成本偏高

招股書數據顯示，報告期內，牙博士的營業收入分別為6.32億元、8.71億元、8.35億元和5.07億元，2018年至2020年復合年增長率為15%。同期毛利率分別為52.7%、53.8%、55.5%及54.7%。

與毛利率相比，牙博士的凈利率較低。該公司經調整后的凈利潤分別為-390萬元、2360萬元、8530萬元及6160萬元，同期凈利率僅為-1.4%、1.8%、3.3%和6.4%。

值得注意的是，2018年，該公司凈利潤處于虧損的狀態。對此情況，牙博士在招股書中解釋稱，主要是由于銷售及分銷開支、行政開支、財務成本及其他開支產生的成本所導致。其中，公司銷售及分銷開支主要包括營銷、推廣及廣告開支，向第三方營銷服務提供商支付的服務費，以及向銷售和營銷員工支付的薪金及獎金。

觀察公司財務數據，記者注意到，牙博士的控制成本能力較弱，尤其是銷售費用占營業收入的比重較高。

報告期內，牙博士銷售及分銷開支分別約為2.26億元、3億元、2.43億元和1.38億元，占當期營業收入的比例分別為35.8%、34.4%、29.1%和27.2%，比例較高。具體來看，2018年至2020年公司的營銷、推廣及廣告開支也較高，分別為1.33億元、1.72億元和1.40億元，占營業收入的比例分別約為21%、19.54%和16.79%。

對比同行業公司可以看到，中國口腔醫療集團2018年至2020年的銷售開支分別為143.2萬元、489.4萬元、391.9萬元，占營業收入的比例分別為2%、5%、4.6%，比例遠低于牙博士。

業務集中于華東地區

牙博士的主要業務集中在華東地區，在7個城市擁有31家口腔服務機構，主要分布在蘇州、南京、上海和溫州等地區，僅江蘇就有19家。

2020年，牙博士為華東地區規模最大的中高端民營連鎖口腔服務提供商和第二大民營口腔服務提供商。經過近十年的發展，該公司于華東地區累計服務人次約430萬、累計服務患者量近100萬名、正畸量近4.7萬人，完成近6.8萬例種植牙手術。

根據灼識咨詢報告，2020年華東地區占據全國口腔服務市場約39%的份額，擁有中國現有規模最大的口腔服務市場，并具有快速增長的巨大潛力。預計2030年，華東市場所占份額將增長到四成。機遇與挑戰并存，華東地區未來也將是口腔醫療服務行業重點角逐區域。

從牙博士收入的地區分布來看，公司來自江蘇省的收入占比達到了近8成，其他地區收入雖略有提高，但是總體來看占比仍然較小。公司發展受區域局限性很大，且華東地區口腔行業市場變化將會直接影響公司業績。牙博士如何將業務擴展到其他地區，對于公司今后的發展來說也是一個關鍵問題。

此外，由于牙科消費門檻高且治療周期長，為促進客戶進行消費，許多口腔醫療服務機構會允許客戶通過貸款的形式消費。招股書顯示，牙博士也接受客戶采用第三方融資公司提供的付款計劃作為結算方式，這種付款方式是客戶直接與第三方融資公司簽訂付款協議，并向第三方融資公司償還本金、利息或手續費。

報告期內，牙博士自第三方信貸公司收取的款項分別合計1520萬元、2360萬元、2510萬元和1680萬元，分別占公司同期收入的2.4%、2.7%、3.0%和3.3%，比例呈上升趨勢。

并且值得注意的是，牙博士為了進行推廣活動，有時會對客戶應向融資公司支付的利息或手續費進行補貼。報告期內，牙博士在業務運營過程中向客戶提供的補貼總額分別為50萬元、100萬元、115萬元及72萬元。

不過，這種“貸款”消費模式難以保證公司及時有效地收回服務費用。并且，如果日后國內禁止或限制信貸公司與口腔或醫療機構之間開展該等付款計劃，牙博士的經營業績或受到一定影響。