7月中下旬以來，債市迎來一波回調，Wind數據顯示，7月16日至8月11日期間，10年國債收益率從1.66%上行到1.72%，30年國債期貨調整幅度更大，收益率從1.87%上行至1.99%。

與債市接連下跌相反的是，股市和大宗商品持續走強。在反內卷政策收縮供給、經濟復蘇預期提振需求以及全球流動性寬松助推下，大宗商品暴漲，滬指站穩3600點，A股迎來一波修復性反彈行情。

不少投資者將債市回調簡單的理解為股債蹺蹺板效應，在這里我想談談自己的想法，對于債市調整的原因，我認為主要有以下三方面原因，資金面緊張、"反內卷"政策提升通脹預期，以及權益市場上漲對債市的沖擊。

相信很多小伙伴更關心的是上面這幾點原因影響持續性究竟如何？換句話說債市調整到位了嗎？資金面看，此前央行回籠資金，流動性出現收斂助推債券利率上行，不過此前央行大額凈投放，流動性也開始放松，同時也體現了政策對于資金面的關注和呵護。

首先，近期美國與多個經濟體達成貿易協議，關稅稅率較此前暫緩期內都有不同程度上調，我們預計接下來美國高關稅對全球貿易的抑制性作用會有更明顯的體現，加之搶出口效應減弱，全球貿易會有明顯放緩，我國出口增速也將隨之下行。

另外，基本面已開始兌現下半年“邊際承壓”的場景，7 月 PMI 數據顯示，除價格分項外，生產、內外需訂單及庫存，等指標均出現不同程度回落，反內卷帶來通脹預期的提升并不會持續太久，我們判斷 PPI 年內轉正難度較大，市場預期或將逐步平息，對債市影響也會漸漸消除。

其次，商品行情降溫，也對債市形成利好。商品市場大幅普漲的第一階段或已經過去，此前超漲品類也慢慢進入價格修正區間，市場風險偏好回歸理性。

第四，歷年8月資金面通常平穩，資金利率上行多發生在跨月前夕。8月1日，隔夜和7天資金利率在央行回籠后下行至1.35%和1.49%，顯示流動性寬松，加之9月跨季壓力和四季度不確定性，8月資金利率或成為年內低點。

第五，股市上漲并不是利率上行的充分條件，未來權益市場繼續上行的動力仍將回歸到對國家治理預期提升和科技引領經濟轉型預期提升上，對債市影響較為有限，股市表現或強于債市，但不妨礙股債雙牛格局的出現。

展望后市，我們認為，此番調整驅動因素更多是情緒面和交易層面的，而非債市核心邏輯的根本性逆轉，債市長多的邏輯實際并沒有發生改變，當前談論債市反轉依然為時過早，當前對債市前景不應過分悲觀，市場出現的階段性下跌，恰恰為理性投資者提供了更具吸引力的布局機會。

風險提示：投研觀點不代表公司立場，不構成投資建議，不代表基金實際持倉或未來投向保證。觀點具有時效性。