近期，三只松鼠公布了2020年年報，年報顯示，2020年，公司營業收入97.9億元，同比降3.72%；歸屬于母公司的凈利潤約為3億元，同比提升26.21%，但與2017年及2018年3億元附近的凈利潤相比，公司凈利潤已經連續4年均未取得增長。

《股市動態分析》周刊記者梳理公司基本資料后發現，三只松鼠是一家以休閑食品為核心的多品牌公司。向消費者提供以堅果為核心，含果干、烘焙、肉食等零食。公司成立于2012年，并在2019年7月12日于創業板上市，公司上市初期受益于次新股屬性市值最高近365億元，對應當年PE估值超100倍。不過，近年來公司毛利率和ROE持續下降，凈利潤增長受限，導致近一年來股價腰斬不止。

三只松鼠目前估值仍然高企，公司業務成長性尚未顯現出來，疊加產品質量問題頻發，曾經超過56%的高ROE神話不再，市場對三只松鼠的認知需從根本上進行重塑。

蟲卵、霉變質量問題為何頻頻出現？

三只松鼠致力于塑造全方位的“三只松鼠”品牌文化，打造互聯網時代的休閑食品產業鏈，成為連接上游供應商和下游消費者的產業生態平臺。根據中國證監會《上市公司行業分類指引》(2012?年修訂)，公司所屬行業為零售業(分類代碼:F52)。簡而言之，其實公司業務本質上是個休閑食品加工包裝企業，作為休閑食品電商企業，公司上游主要是農產品原料供應商和生產加工廠商等。

食品安全問題是三只松鼠此類消費品企業的命脈，然而，公司對上游原材料的供應似乎難有質量保障。近期三只松鼠質量問題頻發，各消費投訴平臺、三只松鼠京東天貓等購物評價中發現數量較多的顧客投訴公司產品質量問題，包括不限于巴旦木吃出蟲卵、水果罐頭霉變等。光是在黑貓投訴平臺今年3月份，關于巴旦木吃出蟲卵的投訴就有8條。有消費者表示2021年3月20日于天貓超市購買的三只松鼠手剝巴旦木120g中吃出蟲卵，且是在巴旦木果仁內部。產品質量問題頻頻發生的本質原因，或是公司內部質量管理體系不健全，對于上游原材料供應的把控能力較弱。

毛利率持續下跌高ROE神話不再

本刊記者梳理三只松鼠近年財報（見表一）后發現，公司近年來收入取得了一定的增長，最近5年翻了一倍多，但公司凈利潤并未取得對應比例的增長，甚至公司2020年凈利潤還略低于2017年，細化來看，三只松鼠2016年以來毛利率和盈利水平處于逐年下降的趨勢中，營收規模翻倍不止，凈利潤卻略有下降，顯示出公司長達5年時間里，增收不增利的尷尬局面，未來業績成長性堪憂。

截止本刊記者發稿日，三只松鼠總市值為224億元，對于2020年3億凈利潤約為75倍PE；隨著公司公布Q1業績，機構對三只松鼠業績預測也進行了調整，機構預測2021年三只松鼠業績區間大多為4-5.3億元之間，當前市值對應2021年也接近42-56倍PE，對于一個零售業公司來講，顯然，目前的估值水平仍然高企，股價或仍存下跌空間，需要指出的是，股價不一定越跌越便宜，需要結合公司基本面變化來加以判斷，甚至有些公司股價越跌估值越貴。

對于三只松鼠，甚至有業內人士表示：“三只松鼠如同一家沒有廚師和廚房的飯店，只是個品牌經營商，靠做做動畫樹立品牌，以這種方式賣產品，違背價值觀”。