8月18日，A股市場迎來歷史性時刻：上證指數收于3728.03點，盤中一度漲至3745.94點，創下2015年8月以來近十年的高點。A股市值總和歷史上首次突破100萬億元大關。而在“股債蹺蹺板”效應之下，債券市場加速下跌。分析人士預計，債市短期仍將偏弱運行，但長期來看，債市對于股市漲跌或漸“脫敏”，更多回歸基本面。

股債蹺蹺板效應壓制債市

8月18日，股市與債市“冰火兩重天”。國債期貨收盤全線下跌，30年期主力合約跌1.33%，收于116.09元，創2025年3月17日以來最大跌幅，同時創2025年3月24日以來收盤新低；10年期主力合約跌0.29%，收于108.015元；5年期主力合約跌0.21%，收于105.455元。銀行間主要利率債收益率大幅上行4—6bp，30年期國債收益率創5個月來新高，來到2%上方。

8月19日，銀行間主要利率債收益率盤初延續上行。日中，債市有所回暖。國債期貨收盤全線上漲，30年期主力合約漲0.23%，10年期主力合約漲0.03%，5年期主力合約漲0.07%，2年期主力合約漲0.03%。截至18時，10年期國開債“25國開10”收益率下行1.6bp報1.874%，10年期國債“25附息國債11”收益率下行0.4bp報1.766%，30年期國債“25超長特別國債02”收益率下行0.9bp報2.028%。

股市情緒高漲從風險偏好角度壓制債市，事實上這樣的“股債蹺蹺板”效應從7月已開始顯現。滬指從7月初強勢突破3500點后，基本維持上行走勢，并于7月23日盤中沖上3600點。10年期國債收益率在7月9日至8月19日期間震蕩上行，從1.641%逐步升至1.78%左右，整體波動幅度超13bp。與此同時，這一波動傳導至以債券為主要底層資產的理財產品，部分固收類產品收益率出現下調。

在分析人士看來，除了極其強勢的股市表現外，資金變化、機構贖回等均為利率上行提供了推力。恰逢稅期走款時點，盡管8月并非常規大稅期，但繳稅走款帶來的資金抽水現象仍為銀行間流動性帶來了一定挑戰。

“近期債市調整，主要原因是在反內卷預期帶動下，市場風險偏好抬升，股市和商品市場強勢運行，股債蹺蹺板效應對債市造成壓制。此外，近幾日，二季度貨幣政策執行報告表述調整強化了短期內不降息的預期，稅期資金面有所收斂，以及債市調整加劇債基、理財贖回壓力，引發贖回負反饋擔憂等因素，對債市形成進一步的利空擾動。”東方金誠研究發展部副總監瞿瑞總結道。

并不代表利率趨勢性上行

展望后續，債市怎么走？股市對債市的擾動還將持續多久？分析人士持樂觀態度偏多。光大證券固收研究分析師張旭認為，自2016年以來，10年期國債收益率與滬深300指數之間既有同向運行的時候，也有不少逆向而駛的階段。從中長期看，債市和股市的定價必然會回歸基本面，而且債市對經濟運行狀況及貨幣政策更為敏感。即便未來股市能長期持續漲上去，債券收益率也很難一直跟隨其上漲，這將體現為債市對于股市漲跌的“脫敏”。

瞿瑞指出，目前股市強勢擴張行情主要受反內卷、穩市場以及促消費政策預期所驅動，短期內上漲動能有望延續，市場仍會看股做債，這意味著債市仍將偏弱運行。同時，如果股漲債跌延續，需警惕債基、理財贖回規模擴大，引發負反饋的風險，這可能會加劇債市調整的深度和長度。

“但從中期看，貨幣政策適度寬松基調未發生改變，加之基本面仍偏弱，政策仍處于降息通道。因此，近期債市走弱并不代表利率已進入趨勢性上行過程。后續若經濟、金融數據走弱，降息窗口打開，或將啟動新一輪利率下行。”瞿瑞表示。

記者同時注意到，為應對資金面波動，央行近兩日接連開展大額逆回購操作。8月19日，公開市場實現凈投放4657億元。上述操作或將使資金面回歸穩定寬松狀態，對債市形成一定支持。

華西宏觀固收劉郁團隊進一步表示，若要中斷債市的“負循環”機制，一看股市是否回落，二看央行如何表態。央行的呵護變得尤為重要，倘若稅期后在資金偏松的背景下，央行逆回購單日凈投放延續加碼，提升至3000億—4000億元水平，債市收益率可能會持穩或小幅回落；但若要長端利率在股市不跌的背景下回到調整前水平，或需要央行重啟買債或表示對債市的關切等更強力的信號作為支撐。