目前上市白酒公司三季報已披露完畢，僅兩家白酒公司出現業績下滑，順鑫農業就是其中之一。

前三季度，順鑫農業實現營業收入116.11億元，同比下滑6.51%；實現凈利潤3.72億元，同比下滑14.23%；扣非凈利潤3.66億元，同比下滑16.94%。

現金流指標也在惡化，前三季經營活動現金流凈額為-12.18億元，比上年同期多流出3.77億元。現金回款111.67億元，同比減少5.62%。從年初到三季末現金及現金等價物減少近15億，上年同期為減少9.94億元。

白酒業務增長停滯 其他業務拖累利潤

分季度來看，今年一、二、三季度，順鑫農業營收收入分別同比下滑0.7%、7.3%和16.5%，營收呈逐季加速下滑趨勢。

順鑫農業三季報中并未披露各項業務的具體情況，根據國盛證券研報信息，三季度白酒收入略微下滑。地產業務占比不大，對營收影響較小。營收大幅下滑主要是豬肉業務帶來的。

2020年肉類加工加上種豬兩項業務收入占比達到約30%。今年前兩個季度，順鑫農業豬肉業務實現營收19.25億元，同比減少了21.72%。截至9月底，全國22省豬肉平均價為19元每公斤，比6月底下滑20%，比年初下滑60%，豬肉價格的下跌導致了前三季度豬肉業務收入的大幅下滑。

順鑫農業的豬肉板塊主要以屠宰加工為主，由于屠宰業務規模較小，業績隨豬周期波動。2020年僅有2.7%的毛利率，今年上半年在豬價下跌的背景下增至4.45%，仍保持微利。

從凈利潤來看，其他業務對利潤拖累仍較大。簡單估計一下，按照上半年71%的營收占比估算，前三季白酒收入約為83億元，按照10%的凈利率水平估算，則白酒業務實現凈利潤8.3億元，這意味著其他業務(估計主要為地產業務)虧損超4億元。短期來看，公司業績的改善仍主要寄希望于地產業務的剝離。

順鑫農業主要收入來源和想象空間仍是白酒業務，但是近兩年其白酒業務表現并不理想。上半年白酒業務實現營業收入65.36億元，同比僅增加 1.09%。產銷量也陷入停滯，去年和今年上半年產量分別微增0.37%、1.6%；銷量則分別減少3.84%、0.58%。在傳統旺季的三季度，表現仍是不溫不火。

產品升級難言成功白牛二增長停滯 順鑫農業還有潛力嗎？

順鑫農業目前擁有“經典二鍋頭”、“傳統二鍋頭”、“百年牛欄山”、“珍品牛欄山”、“陳釀牛欄山”等五大產品系列。按照出廠價可以分為三檔，高檔酒包含經典二鍋頭、百年牛欄山，出廠價在50元/500ML以上；中檔酒出廠價在10元到50元之間，包含珍品；低檔酒出廠價在10元以下，包含陳釀、傳統二鍋頭。

其核心產品仍是以白牛二(42度500ml陳釀)為核心的低檔產品，2020年低檔酒占營收的比重為75%。

在100 元以下的光瓶酒市場，20元以下價格帶是銷量最大的，這個市場上的主要參與者有白牛二、綠牛、老村長、紅星二鍋頭等，其中牛欄山占據龍頭地位。牛欄山核心產品白牛二售價在15元左右，與白牛二消費群體相重疊的是老村長。近幾年老村長銷售規模從最高90億元下滑到不到40億元。紅星股份近幾年銷售也陷入下滑，2020年營收23億，下滑了11%。順鑫農業的增長很大程度上是擠占了老村長等競爭對手的市場份額。

疫情后順鑫農業的低檔酒已經出現增長停滯的狀況，2020年低檔酒營收下滑1.52%，今年上半年增長5.24%。占比巨大的低檔酒增長停滯是順鑫農業白酒業務增長停滯的直接原因。

按照消費升級邏輯，20-50元價格帶將是未來光瓶酒升級的主流價格帶，這個價格帶內，已經開始出名酒的身影，比如山西汾酒的42度紅蓋玻汾，售價在40-50元之間；五糧液的42度尖莊，售價在20元+。

為了迎合消費升級趨勢，順鑫農業近兩年將培育重點放在了珍品上，在北京、長三角等部分核心市場開始投放，終端渠道的陳列、廣告宣傳費用也重點覆蓋該產品。珍品售價在30-50元之間。

2020年以珍品為主的中高檔酒占白酒收入比重為15%，規模約為15億元。去年中檔酒是三檔酒當中唯一正增長的，增速為12%，但是今年上半年下滑了17%。

從噸價和毛利率變化來看，其產品升級尚無實質進展。2020年順鑫農業白酒噸價為1.66萬元/噸，今年上半年下滑到1.52萬元/噸。今年上半年白酒業務整體毛利率下降了8.86%，高中低檔毛利率分別下滑0.35%、3.85%和10.53%。

按照公司在年報中的說法，目前珍品還處在“導入期”。與牛欄山珍品增長停滯不同的是，競爭對手山西汾酒的玻汾系列卻在攻城拔寨迅猛增長。

根據券商預測，三季度玻汾實現了30%-40%的增幅，這還是在控貨的背景下實現的。2020年玻汾收入規模已經達到40億元，玻汾包含了黃蓋、紅蓋已經出口玻汾，售價均在50元左右。玻汾的高增長反襯出珍品的沒落，牛欄山的全國化及產品升級還有很長的路要走。

事實上，全國名酒均在加碼光瓶酒市場。同處20-50元價格帶的尖莊是五糧液旗下品牌，五糧液已經定下了集中力量打造五糧春、五糧醇、五糧特曲、尖莊四個全國性大單品的戰略目標。管理層甚至喊出了百億的目標。

50元以上的高線光瓶酒市場上，全國名酒占據著優勢地位，如山西汾酒的乳玻汾、郎酒的順平郎、沱牌特級T68、瀘州老窖白瓶和高光等。

在這個市場上，順鑫農業并無優勢。目前順鑫農業出廠價50元以上產品規模為10億元，去年下滑13%，今年上半年下滑近2%。

雖然光瓶酒是個極度分散的市場，但在強敵林立的背景下，順鑫農業要想搶到更多的市場份額并不容易。