《金基研》南國/作者 楊起超 時風/編審

近年來，隨著“數字中國”和“新基建”戰略的持續推進，國內數字經濟規模持續擴大，對ICT基礎設施的需求加速增長，網絡設備、網絡安全產品及云桌面解決方案的市場規?？焖偬嵘Ｗ鳛镮CT及云計算基礎設施龍頭企業，銳捷網絡股份有限公司（以下簡稱“銳捷網絡”）抓住行業發展機遇，實現業務規?？焖偬嵘?。

在業績上，銳捷網絡營收凈利潤保持上漲態勢，近三年營收CAGR高于行業均值，成長性優異。同時，銳捷網絡扣非ROE“領跑”同行，盈利能力突出。銳捷網絡敏銳把握應用趨勢，憑借深厚的自主研發實力敏銳捕捉市場機會和客戶需求，快速響應并把握市場先機，在交換機、無線產品、云桌面、IT運維管理等多個領域位居市場領先地位。值得一提的是，銳捷網絡重視研發創新，2019-2021年及2022年1-6月銳捷網絡研發投入占比均超15%。截至2022年6月末，銳捷網絡研發人員占比達55.56%，高于同業可比公司均值。此外，銳捷網絡股權架構簡單清晰，員工持股比例達49%，激發員工活力。

一、數字經濟及新基建戰略加速需求增長

行業發展前景廣闊

作為行業領先的ICT基礎設施及行業解決方案提供商，銳捷網絡的主營業務產品包括網絡設備（交換機、路由器、無線產品等）、網絡安全產品（安全網關、下一代防火墻、安全態勢感知及身份管理產品等）、云桌面整體解決方案等。

近年來，數字經濟蓬勃發展，并已成為全球經濟增長的主要引擎。根據中國信息通信研究院發布的《全球數字經濟白皮書(2022年)》顯示，2021年，全球四十七個主要國家數字經濟規模達38.1萬億美元，占GDP比重45%。其中，中國數字經濟規模達7.1萬億美元，位居世界第二，占中國GDP比重39.8%，且增速領先全球。

十八大以來，國內高度重視數字經濟發展，明確提出“數字中國”戰略。二十大報告提出，要加快建設網絡強國、數字中國。目前，數字經濟已經成為國內經濟發展的重要推動力，國內各行業信息化建設步伐加快。

據中國信通院數據，2017-2021年，國內數字經濟規模分別為27.2萬億元、31.3萬億元、35.8萬億元、39.2萬億元、45.5萬億元，年復合增長率達13.73%。根據中國(深圳)綜合開發研究院技術團隊預測,2020-2025年,中國數字經濟年均增速將保持在15%左右，到2025年數字經濟規模有望突破80萬億元。

同時，2020年，國家提出“新基建”戰略，倡導加快5G網絡、大數據中心、人工智能及工業互聯網等新型基礎設施建設。新基建戰略鋪就國內數字經濟基礎，ICT基礎設施行業受益取得迅速發展。

以東數西算工程為例，根據國家發展改革委4月24日召開的新聞發布會，2022年以來，全國10個國家數據中心集群中，新開工項目25個，數據中心規模達54萬標準機架，算力超過每秒1,350億億次浮點運算，帶動投資超過1,900億元。

具體到各細分領域，隨著“數字中國”和“新基建”戰略的持續推進，網絡設備、網絡安全產品及云桌面解決方案的市場規?？焖僭鲩L。

網絡設備方面，近年來隨著網民數量增長、互聯網設備接入數量快速增加、人工智能及云計算等新技術不斷出現，國內互聯網數據流量不斷增長，從而推動國內網絡設備市場規模持續擴大。

據IDC數據，2017-2021年，國內主要網絡設備市場規模分別為480.76億元、559.13億元、568.50億元、588.59億元、627.42億元。預計2024年國內主要網絡設備市場規模將達107.6 億美元。

網絡安全方面，隨著國內信息安全政策法規持續完善優化，網絡安全市場規范性逐步提升，政府及企業客戶在產品和服務上的投入穩步增長，國內網絡安全市場規模不斷擴大。

據iiMedia Research（艾媒咨詢）數據，2017-2021年，國內網絡信息安全市場規模分別為409.6億元、495.2億元、608.2億元、749.2億元、926.8億元。預計2023年，國內網絡信息安全市場規模將達到1,465.5億元。

隨著數字經濟的發展，網絡安全作為必要保障，其投入將持續增加，國內網絡安全產業將進一步發展。特別是《中華人民共和國網絡安全法》明確規定國家實行網絡安全等級保護制度，等保2.0已經上升為法律要求，預計等保2.0將會帶來百億級安全市場增量。

云桌面解決方案方面，隨著云計算和虛擬化技術的不斷發展，云桌面技術逐步成熟，云桌面解決方案在各行業應用逐漸增多，國內云桌面市場迅速增長。

得益于數字化深度轉型，國內商用PC持續增長，帶來龐大的終端市場，國內每年PC采購量達3,000萬臺，持續多年穩定。同時，基于成本、資源利用率及數據安全方面的優勢，云桌面在政企辦公、教學、醫療等領域對商用PC形成了部分替代，市場規模持續快速增長。

據中商產業研究院數據，2017-2021年，國內云桌面整體解決方案銷售量分別為130.7萬個、154.5萬個、190.5萬個、221.3萬個、258.4萬個，年均復合增長率達18.58%。

隨著網絡帶寬的提升、硬件計算能力的增強以及云桌面協議的不斷精進，預計云桌面對商用PC的替代率將進一步提升，市場空間將進一步增長。預計2021-2026年，云桌面市場年均復合增長率將達到18.9%。

綜上，全球數字經濟蓬勃發展，中國數字經濟增速領先于全球。隨著“新基建”戰略的持續推進，國內ICT基礎設施需求快速增長。在行業整體高速發展的態勢下，細分賽道的景氣度也在不斷提升。網絡設備、網絡安全產品及云桌面解決方案的市場規模持續迎來高潛力、高增長的發展空間，行業發展前景廣闊。

二、營收CAGR高于行業均值凸顯成長性

扣非ROE“領跑”同行盈利能力突出

受益于持續增長的市場需求，銳捷網絡營業收入呈逐年上漲態勢，經營規模不斷擴大。

據招股書，2019-2021年及2022年1-6月，銳捷網絡營業收入分別為52.20億元、66.98億元、91.89億元、45.22億元。

值得關注的是，銳捷網絡的營業收入復合增長率大幅高于行業均值，凸顯其優異的成長性。營業收入增長率是衡量企業經營狀況和市場占有能力、預測企業經營業務拓展趨勢的重要標志。

2019-2021年，銳捷網絡的營收CAGR為32.68%。

同期，銳捷網絡同行業可比公司紫光股份的營收CAGR為11.81%；迪普科技的營收CAGR為13.21%；中興通訊的營收CAGR為12.34%；啟明星辰的營收CAGR為19.15%；奇安信的營收CAGR為35.71%；天融信的營收CAGR為-31.25%；深信服的營收CAGR為21.76%。上述七家銳捷網絡同行業可比公司2019-2021年的營收CAGR均值為11.82%。

同時，銳捷網絡的經營現金流量凈額逐年上漲，“造血”能力持續增強。

據招股書，2019-2021年，銳捷網絡經營活動產生的現金流量凈額分別為2.16億元、2.68億元、7.49億元。

從凈資產收益率看，近年來銳捷網絡的扣非后加權平均凈資產收益率“領跑”同行。

據招股書，2019-2021年及2022年1-6月，銳捷網絡的扣非后加權平均ROE分別為45.16%、30.67%、31.18%、13.94%。

同期，銳捷網絡同行業可比公司紫光股份的扣非后ROE分別為4.76%、5.74%、5.67%、2.87%；迪普科技的扣非后ROE分別為16.32%、14.28%、12.80%、0.95%；中興通訊的扣非后ROE分別為1.88%、2.47%、7.03%、6.98%；啟明星辰的扣非后ROE分別為14.24%、13.04%、11.98%、-4.27%；奇安信的扣非后ROE分別為-16.83%、-7.59%、-8.00%、-11.20%；天融信的扣非后ROE分別為3.64%、4.85%、1.66%、-2.55%；深信服的扣非后ROE分別為17.72%、13.86%、1.93%、-11.06%。

總而言之，銳捷網絡營收凈利呈逐年上漲態勢，且近三年營收復合增長率大幅高于行業平均水平，成長性優異。同時，銳捷網絡的扣非后加權平均凈資產收益率遠高于同行，盈利能力突出。

三、優質的客戶資源

銷售網絡遍布國內深入區縣級

憑借多年的市場積累及深厚的技術積淀，銳捷網絡在業內擁有廣泛的客戶資源和良好的客戶口碑。銳捷網絡在政府部門及運營商、互聯網、教育、醫療、制造、商業等行業擁有穩定的客戶群體。銳捷網絡與眾多客戶保持了長期穩定的合作關系。

截至目前，銳捷網絡已累計服務超過70多個國家部委、5,000多個地方政府、300多家互聯網企業、1,000多家金融機構、5,000多家醫院、2,600多所高校及10,000多家企業客戶。其中，醫療客戶含60%的全國百強醫院；教育客戶含100%的全國“雙一流建設”高校；企業客戶含中國500強企業超200家。

以運營商及互聯網客戶為例，銳捷網絡數據中心交換機已全面入圍中國移動、中國電信、中國聯通集采。2019年和2020年上半年，銳捷網絡兩度獲得中國移動數據中心交換機集采的最高份額。2020年9月獲得中國電信數據中心交換機集采最高份額。銳捷網絡的數據中心交換機同時也是大型互聯網企業的核心供應商。

銳捷網絡持續為國際頂級賽事及國家級盛會保駕護航，曾為北京奧運會、北京冬奧會、國慶70周年閱兵、中國共產黨建黨100周年慶典、APEC北京峰會等國家級重量活動提供全面的網絡支持及服務保障。

優質的客戶資源構成了銳捷網絡的核心競爭力。同時，廣泛穩定的銷售網絡為銳捷網絡業務規模擴張奠定了良好的基礎。

從銷售模式看，針對中國移動、中國電信、中國聯通、阿里巴巴、騰訊等銷售金額大、需求集中且要求高的運營商及大型互聯網企業，銳捷網絡主要采用直銷模式；針對政府部門及教育、醫療、制造、商業等行業客戶，銳捷網絡則主要采用渠道銷售模式。

從銷售渠道看，目前，銳捷網絡在企業級網絡設備領域積累了廣泛而穩定的渠道資源。公司的銷售網絡遍布境內，并深入至區縣級客戶。同時，銳捷網絡積極拓展海外市場，業務范圍已覆蓋亞洲、歐洲、美洲、非洲等50多個國家和地區。隨著銳捷網絡產品創新力和市場開拓力不斷加強，海外市場未來價值可期。

綜上可見，銳捷網絡在行業內擁有龐大穩定的客戶群體，包含各行業諸多頭部客戶。同時，銳捷網絡擁有廣泛穩定的銷售網絡，助力其業務規模擴張。

四、經營理念“敏銳快捷”搶占先機

多項產品市占率居首

公司名字“銳捷”是從“敏銳把握應用趨勢，快捷滿足客戶需求”的核心經營理念中提煉而來的。敏銳洞察行業發展趨勢和客戶場景應用需求，憑借自主研發的實力，快速靈活響應，形成差異化的高價值產品解決方案。

從2017年開始，銳捷網絡敏銳把握了大規模云數據中心高速發展的趨勢，與國內互聯網大客戶緊密合作，將技術快速應用到客戶實際的場景，從而搶占新技術紅利。銳捷網絡于業內率先推出25G數據中心交換機并實現產品量產，率先推出分布式小核心網絡架構方案，同時率先布局高性能與低能耗兼備的硅光、液冷技術。幫助客戶成功的同時，也使得銳捷在數據中心交換機領域得到了高速成長。IDC數據顯示，銳捷網絡數據中心交換機市占率從2019年的8.6%躍升至2022年上半年的17.1%，增速穩居行業第一；2022年上半年，銳捷網絡的200G/400G數據中心交換機產品收入更是增長迅猛，較上年同期增長7.78倍，市場份額達66.18%。

在園區網絡方面，銳捷網絡敏銳把握企業級園區全光網趨勢，突破傳統光網絡管理禁錮，首創一張以太全光網兼容光纖和銅纜的網絡架構，兼具以太網（協議成熟）和PON（光纖入室）的優勢，零門檻“光進銅退”。截止目前，銳捷網絡的極簡光方案已經實踐落地全國1,000余家客戶，在智慧校園、智慧醫療、智能制造中廣泛應用。

在無線網絡領域，銳捷網絡于業內獨創“智分方案”“X-sense靈動天線”“零漫游方案”等成為不同場景難題的化解者。不斷攻克場景難題并獲得廣泛應用。在Wi-Fi6方面，2018年4月，銳捷網絡就推出了業界首款Wi-Fi6設備。全球范圍內權威的科技產品第三方測評機構之一Tolly Group發布《銳捷Wi-Fi6（802.11ax）無線接入點測試評估報告》。報告指出，“銳捷Wi-Fi6無線接入點RG-AP880-I是迄今為止Tolly測試過的最快的Wi-Fi接入點；銳捷Wi-Fi6無線接入點RG-AP850-I（V2）可支持1,280個Wi-Fi客戶端，是迄今為止Tolly評估過的具備最大用戶容量的Wi-Fi接入點。

在SMB市場，公司大力拓展和完善SMB 渠道體系，同時基于自研云平臺開展營銷及產品創新，極大提升了SMB產品競爭力。受益于此，SMB無線產品和交換機近五年復合增長率分別達78.8%和58.2%。

在云桌面領域，銳捷網絡是最早開展云桌面相關技術研究和解決方案設計的廠商之一，公司在云桌面技術創新層面一直走在國內前列，在多個核心領域掌握關鍵技術，公司自主研發的EST桌面傳輸協議，與國際云桌面領導廠商處于同一水平。

截至目前，銳捷網絡在交換機、無線產品、云桌面、IT運維管理等多個領域位居市場領先地位。

根據IDC數據顯示，2019年至2021年，銳捷網絡在中國以太網交換機市場占有率排名第三。2021年中國企業級WLAN市場出貨量排名第一，其中Wi-Fi 6產品出貨量2019年至2021年連續三年排名第一。2015年至2020年，連續六年中國企業級終端VDI市場占有率排名第一；2021年中國本地計算IDV云桌面市場占有率排名第一。

五、研發人員占比高于同業可比公司均值

擁有發明專利1,168項

創新是公司發展的根本動力。在研發投入方面，銳捷網絡堅持自主創新，持續加大研發投入。

據東方財富choice數據，2019-2021年及2022年1-6月，銳捷網絡研發投入分別為8.63億元、10.22億元、13.90億元、7.34億元，占當期營業收入的比例分別為16.54%、15.25%、15.13%、16.24%。

在研發團隊建設方面，銳捷網絡重視研發團隊建設，研發人員占總人數比例逐年上漲，高于同行業可比公司。

據招股書，2019-2021年及2022年1-6月各期末，銳捷網絡擁有研發人員數量占總人數比例分別為49.53%、50.94%、54.60%、55.56%。

同期，銳捷網絡同行業可比公司紫光股份、迪普科技、中興通訊、啟明星辰、奇安信、天融信、深信服的研發人員占比均值分別為40.90%、42.33%、41.71%、43.26%。

在研發機構設置方面，銳捷網絡已建成七大研發中心。含網絡通信系統及終端設備企業工程技術研究中心（閩科計[2010]77號）、無線通訊重點實驗室（閩科基[2017]10號）、物聯網通信技術創新中心（閩發改網經[2017]656號）、省級院士專家工作站（閩科協發[2018]58號）、福建省級新型研發機構（閩科政[2018]19號）等行業領先的研發平臺。

由此，經過多年自主研發和技術積累，銳捷網絡在網絡設備、網絡安全產品及云桌面解決方案領域擁有豐富的技術儲備，取得了顯著的創新成果。

目前銳捷網絡擁有專利1,201項，其中發明專利1,168項。

同時，銳捷網絡形成了多項核心技術。

在網絡設備方面，銳捷網絡擁有數據中心虛擬網、大容量路由技術、網絡可編程系統、大容量零背板交換技術等16項主要核心技術；在網絡安全產品方面，銳捷網絡擁有流量攻擊防御技術、應用識別技術、高性能行為審計技術等3項主要核心技術；云桌面解決方案方面，銳捷網絡擁有EST增強圖像傳輸技術、分布式存儲技術、GPU虛擬化技術等3項主要核心技術。

榮譽方面，銳捷網絡曾獲得福建省科學技術進步獎一等獎、北京市科學技術獎及中國通信學會科學技術獎一等獎等技術創新獎項，參與4項國家標準、8項通信行業標準的制定。

綜上所述，銳捷網絡重視研發創新，持續加大研發投入，研發投入占比均超15%；研發人員占比逐年上漲且高于同業可比公司均值。銳捷網絡取得了豐碩的研發成果，擁有上千發明專利，掌握22項核心技術。

六、管理層實力雄厚

股權架構簡單員工持股激發活力

良好的公司治理能夠促進公司經營目標的實現。銳捷網絡管理層深耕行業，了解相關領域的前沿技術走向，使得銳捷網絡的技術研發和服務得以緊跟經營戰略和市場變化。

銳捷網絡的董事、高級管理團隊具有豐富的行業從業經驗，具備銳意進取的戰略眼光和開闊的國際化視野，務實進取，堅持長期主義。管理團隊均有著超過二十年的從業經驗，團隊結構穩定，為公司穩定和持續發展提供了堅實保障。

同時，為激發員工活力、保障團隊穩定性，銳捷網絡設立員工持股平臺銳進咨詢。該員工持股平臺有效提升骨干團隊穩定性和員工積極性，增強員工實現銳捷網絡穩定、持續及長遠發展的責任感和使命感。

截至2022年8月31日，持有銳捷網絡的權益比例達到49%。而銳捷網絡剩余的51%股權由星網銳捷持有。銳捷網絡簡單清晰的股權結構是其穩定發展的基石，為其經營的穩定性、持續性提供了保障。

未來，銳捷網絡將堅持“敏銳快捷”經營理念，敏銳把握應用趨勢，快捷滿足客戶需求，滿足各行業用戶不斷變化的業務需求，進一步提高產品的市場占有率。