12月8日，證監會研究制定了《關于加強公開募集證券投資基金證券交易管理的規定(征求意見稿)》(以下簡稱《規定》)，主要內容包括四方面：一是合理調降公募基金的證券交易傭金費率；二是降低證券交易傭金分配比例上限；三是強化公募基金證券交易傭金分配行為監管；四是明確公募基金管理人證券交易傭金年度匯總支出情況的披露要求。

傭金費率改革將沖擊券商研究業務。已有研究報告數據預計，券商基金分倉傭金收入的降幅將超30%。長遠來看，傭金費率改革將推動券商研究業務結構優化，驅動行業加速洗牌。

基金交易傭金下降

券商研究業務將直面沖擊

公募基金的分倉傭金收入一直是支撐券商研究支出的重要來源之一。近年來，券商基金分倉傭金收入持續攀升。2022年，券商基金分倉傭金總收入為188.74億元，對券商業績的整體貢獻度持續提升。國聯證券非銀金融分析師劉雨辰表示：“2022年市場平均傭金費率為萬分之二點三，根據監管降傭要求，測算得到調降交易傭金費率將使基金交易傭金合計減少61.56億元，降幅約為32.62%?！?/p>

開源證券非銀金融行業首席分析師高超預計：“本次降傭33%對44家上市券商調整后營收影響約-1.1%，影響較小。今年上半年公募基金分倉總傭金為97億元，同比增長3%，預計降傭和交易低迷帶來總傭金收縮，公募、渠道、賣方研究、軟件等業務鏈上細分行業馬太效應或加劇?！?/p>

從長期來看，降傭將有助于券商專注提升服務能力，促進形成良好的行業發展生態。方正證券金融行業首席分析師許旖珊表示：“《規定》將引導行業正本清源、回歸研究，未來傭金分配將向具備優秀研究實力、經營穩健的券商傾斜?！?/p>

嚴格限制交易傭金

利益交換及轉移支付

《規定》強化了基金管理人、券商內部的制度要求。針對基金管理人，《規定》嚴禁將券商選擇、交易單元租用、交易傭金分配等與基金銷售規模、保有規模掛鉤，嚴禁以任何形式向券商承諾基金證券交易量及傭金或利用交易傭金與券商進行利益交換，嚴禁使用交易傭金向第三方轉移支付費用。同時新增整體傭金費率水平和分配情況的披露要求；嚴禁將基金證券交易量、交易傭金直接或間接作為券商銷售部門、分支機構、基金銷售人員的考核指標。

華泰證券金融首席分析師沈娟表示：“未來與基金銷售、數據庫、外部專家咨詢等相關的軟性服務將進一步規范，基金代銷業務將從‘以銷量為王’向買方投顧轉型，并促進賣方研究專注提升研究深度和服務質量?！?/p>

同時，《規定》降低證券交易傭金分配比例上限。對權益類基金管理規模不足10億元的管理人，維持傭金分配比例上限30%；對權益類基金管理規模超過10億元的管理人，將傭金分配比例上限由30%調降至15%。明確券商交易模式和租用交易單元模式并存情形下交易傭金分配比例要求。

“從上半年的數據來看，多家券商單一基金傭金占比超過15%。如，中信證券占華夏基金傭金的比例為28.51%、東方證券占東證資管傭金的比例為27%、廣發證券占廣發基金傭金的比例為16%、申萬宏源占申萬菱信傭金的比例為28%等?！眲⒂瓿筋A計，《規定》對分倉傭金占比高的券商影響大，對券商的總營收影響有限。

申萬宏源研究所非銀首席分析師羅鉆輝表示：“未來傭金分配將更趨于市場化。券商也可通過持續提升綜合服務能力，帶動更多權益類產品選擇券結模式(即基金公司將基金產品委托券商，作為經紀商為其完成資金的結算交收)，彌補分配比例上限帶來的影響；綜合實力強的券商將占據更多的市場份額。”

券商研究格局面臨重塑

提升投研能力是關鍵

從券商研究業務的發展歷程來看，2000年以前，券商的研究部門主要是對內服務。到了2000年，國內引入開放式基金業務以后，隨著基金規模的爆發式增長，進一步衍生出了賣方研究。此后，證券行業研究所步入快速發展期。不過，面對研究所同質化嚴重以及收入模式單一等情況，近年來，部分研究所已經著手布局多元化經營發展模式，對于大中型券商而言，基金分倉傭金早已不是研究所唯一的收入來源。

面對傭金費率改革，券商研究所如何應對沖擊、探索未來生存之路？

部分受訪券商表示：“將進一步發揮研究部門對內服務的功能，在研究所對外服務收益下降的情況下，依然對研究部門保持重視，以其研究能力輔助其他各項業務的發展?！?/p>

《規定》要求，券商應當根據基金管理人等專業機構投資者的研究服務需求，制定相應制度流程，配備充足專業人員，在研報解讀、跟蹤研究等方面提供專業、審慎的研究服務。券商研究部門必須提升實力，優化服務質量，才能在激烈的行業競爭中博得一席之地。

在研究業務這條賽道中，資源積淀豐富、團隊規模更大的大型券商實力更加強勁，上半年前20強券商的基金分倉傭金收入合計達65.12億元，占比達67%，馬太效應顯著。劉雨辰預計，未來綜合實力強的頭部券商競爭優勢將更強，排名靠后、實力較弱的券商將較難以從基金公司獲得交易傭金，行業傭金集中度有望進一步提升。

中國人民大學財政金融學院金融學教授鄭志剛對《證券日報》記者表示：“降傭后，券商將在未來的生存和競爭中面臨更大的壓力。依靠交易席位獲得收入降低，將迫使券商提高自身核心競爭力，圍繞主責主業更加積極作為。”

對于券商未來的業務發展趨勢，中金公司非銀金融及金融科技研究團隊認為，降傭降費背景下，券商需通過全方位綜合服務為客戶提供更多價值，從而實現自身份額增長。